14:30
+10 C°
Пробки:   4 балла
$
61.3222
75.6532

Макроэкономический обзор: Новая эра

19 октября 2017 года
1858
Макроэкономический обзор: Новая эра
Сегодня в Пекине открылся 19-й съезд Компартии Китая. Председатель КНР Си Цзиньпин в трехчасовой вступительной речи заявил о начале «новой эры» китайской экономики, параллельно отметив, что за то время, пока он возглавляет страну, годовой объем ВВП Китая увеличился с 8 трлн долл. до 12 трлн долл. Китай на протяжении многих лет остается важной движущей силой роста мировой экономики, в значительной мере компенсируя низкие темпы роста в ведущих экономически развитых странах, которые в лучшем случае едва превышают 2%. Правда, одним из побочных результатов экономической мощи Китая, особенно в период двузначных темпов роста, стали масштабные дисбалансы, проявившиеся прежде всего в нерациональном использовании инвестиционных ресурсов, увеличении долга и периодическом образовании пузырей, особенно в сфере недвижимости и на рынке акций (последний весьма красочно лопнул в 2015 г.). Однако постепенно избыточные мощности в традиционных промышленных отраслях, созданные в этот период, начнут сокращаться, и со временем «промышленная» модель экономики уступит место экономике, основанной на услугах и потреблении.

Председатель Си выразил уверенность в способности Китая добиться целевых темпов экономического роста на уровне 6.5%, сохранив при этом контроль над финансовыми рисками и избежав резкого замедления роста, несмотря на высокий уровень долговой нагрузки. В случае стран с развитой экономикой высокий уровень долга в процентном отношении к ВВП является достаточно точным индикатором приближения финансового или банковского кризиса. В Китае основная часть долга сосредоточена внутри страны, и в случае наступления долгового кризиса (который, начавшись в корпоративном секторе, неизбежно ударит по банковской системе) центральный банк страны сможет абсорбировать соответствующие потери.

Одной из ключевых задач, стоящих перед Китаем, является задача управления «долговой разгрузкой» и уменьшения зависимости экономики от периодически задействуемых мер фискального стимулирования и кредитных вливаний. Согласно последним данным о темпах роста денежной массы и кредитования, особых признаков сокращения кредитования пока не наблюдается. Джордж Магнус в своей статье в Financial Times подчеркивает ключевую роль финансовой политики и советует правительству Китая остановить бесконтрольный рост государственно-частных, инфраструктурных и других заимствований, включая заимствования местных органов власти, и разрешить банкротство многочисленных мелких банков и небанковских организаций, работающих в сфере финансового посредничества, на долю которых в период с 2008 г. пришлась основная часть увеличения активов и пассивов банковской системы.

По мнению Магнуса, главным источником риска являются не столько активы или кредиты финансовой системы, сколько ее обязательства. В настоящее время более трети этих обязательств составляют инструменты межбанковского и других рынков оптового фондирования с очень короткими сроками погашения и так называемые продукты управления капиталом.

В качестве позитивного момента следует отметить, что за последние несколько лет Китай существенно сократил профицит счета текущих операций – один из ключевых источников глобальных дисбалансов, возникший в результате проведения властями страны политики занижения курса юаня, призванной стимулировать рост экспорта. Равновесие было весьма шатким, поскольку профицит текущего счета направлялся на покупку американских облигаций. Таким образом, США, мировой лидер по объему заимствований и одновременно владелец основной резервной валюты, финансировали свой дефицит при помощи Китая. Это потенциально позволяло смягчить давление на доллар, которое могло возникнуть вследствие так называемого двойного дефицита США, а также способствовало сохранению процентных ставок в США на более низком уровне, чем они могли бы быть в противном случае.

Все это началось еще до того, как Федрезерв приступил к реализации программ количественного смягчения. Приобретая американский долг, Китай фактически субсидировал американский ипотечный рынок. Он и сегодня остается крупнейшим суверенным держателем UST, потенциальная угроза продажи которых служит для него стратегическим рычагом финансового давления на США. Недавно мы писали о корреляции между динамикой доходности 10-летних UST и курса USDCNY; некоторые исследования также указывают на существование обратной корреляции между юанем и биткоином, послужившей, судя по всему, причиной введения в Китае запрета на криптовалюты. Это объясняет, почему, несмотря на жесткую протекционистскую риторику, звучавшую ранее из Белого дома, в конечном итоге Минфин США не стал обвинять Китай в валютном манипулировании. В опубликованном вчера Докладе по валютной политике в качестве стран, не соответствующих критериям Минфина, упоминаются другие страны – в том числе Германия, профицит текущего счета которой достиг 8% ВВП.

Усилия китайских властей направлены на поддержание более-менее стабильного валютного курса. Благодаря ужесточению контроля за движением капитала, предпринятому в начале года, его отток сократился, что позволило Китаю возобновить пополнение международных резервов. Вопреки ожиданиям участников рынка, что юань продолжит ослабевать, он, наоборот, укрепился по отношению к доллару. Вероятность резкой девальвации юаня в последнее время заметно снизилась, и в данный момент ничего не указывает на то, что власти КНР могут пойти по этому пути. В условиях ужесточения монетарной политики ФРС Китай в рамках режима «мягкой привязки» курса юаня к доллару в свою очередь также будет вынужден в какой-то степени уменьшить уровень ликвидности в системе. На данный момент доходность 10-летних облигаций КНР находится на максимальном уровне с начала года (3.75%), а инфляция цен производителей, согласно последним оценкам, выросла до 6.9%.

Для властей Китая сильное укрепление доллара может создать определенные трудности, как это было в 2015 и 2016 гг. Тогда ослабление юаня рассматривалось финансовыми рынками как один из ключевых источников дефляционного давления на мировую экономику, однако сейчас этот риск заметно уменьшился. В данный момент рынки торгуются из расчета повышения в декабре ставки по федеральным фондам на 25 бп, однако ожидания инвесторов в отношении процентных ставок остаются ниже медианного прогноза членов FOMC (2.75% в 2019 г.). Это означает, что инвесторы либо разделяют тезис о «бесконечной стагнации», либо убеждены в том, что инфляция еще долго будет оставаться низкой. FOMC по-прежнему предпочитает полагаться на кривую Филлипса, согласно которой снижение уровня безработицы ведет к росту инфляции, хотя результаты многих исследований говорят о том, что данная модель сильно устарела. И даже член совета управляющих ФРС Лаэл Брейнард в своем выступлении 12 октября 2017 г. отметила, что в нынешних условиях кривая Филлипса уже имеет мало общего с реальными инфляционными процессами. Монетарная политика, базирующаяся на кривой Филлипса, создает риски для финансовой стабильности, о чем мы уже не раз писали в наших предыдущих обзорах. Именно такая политика стала причиной небывалого роста коротких позиций по фьючерсам на индекс волатильности VIX. Представители неофишерианской школы считают, что реальные процентные ставки не зависят от политики центробанков, а определяются рынком. Они утверждают, что низкие процентные ставки ведут к снижению инфляции, тогда как высокие, напротив, способствуют ее росту, что полностью переворачивает традиционные представления о зависимости процентных ставок и инфляции.

Колебания валютных курсов отражают расхождения в направлении денежно-кредитной политики разных стран. Брэд Сетсер отмечает, что в последние годы монетарная политика крупнейших центробанков была недостаточно скоординированной (подробнее см. G-3 Coordination Failures of the Past Eight Years). Когда в 2014 г. Федрезерв свернул программу количественного смягчения, ЕЦБ и другие центробанки только начали их проводить. Что касается фискальной политики, то начиная с 2010 г. – с принятия декларации на саммите «большой двадцатки» в Торонто – она действительно стала более скоординированной, что было ответом «большой двадцатки» на долговой кризис в Еврозоне. Идея заключалась в том, чтобы остановить дальнейший рост долга, который рассматривался как вероятная причина возникновения новых кризисов. Однако ужесточение фискальной политики и смягчение денежно-кредитной политики в значительной мере нейтрализовали друг друга, что объясняет слабые экономические показатели стран «большой двадцатки» в последние годы.

Структурный дефицит бюджета еврозоны на сегодняшний день составляет 1% ВВП. Таким образом, жесткая фискальная политика и мягкая монетарная политика европейских властей продолжают уравновешивать друг друга. Следующее заседание ЕЦБ состоится 26 октября. Участники рынков ожидают, что регулятор сократит объем покупки облигаций с 60 млрд евро до 30 млрд евро в месяц, но при этом продлит срок действия программы еще на шесть месяцев. Если целью ЕЦБ является более слабый евро, то это то, что нужно.

Нил Маккиннон, Глава подразделения по макроэкономической стратегии на глобальных рынках ВТБ Капитал

 

Раздел: Экономика

Новости по теме

Смотреть все
TeleTrade: Фунт может растерять достигнутое преимущество
19 апреля 2018 года
937
Фаза эйфории относительно перспектив британского фунта на фоне ожиданий ужесточения монетарной политики Банком Англии споткнулась о слабые данные по рынку труда, опубликованные в прошедший вторник. ...
Обратная корреляция нефти и доллара. Телетрейд
16 апреля 2018 года
1447
Индекс доллара с начала года потерял около 3 пунктов или чуть более 3 проц., упав с 92 до 89 пунктов. В это же время цены нефть выросли с 67 до 70 долл. или почти на 5 проц. Какую долю общее снижение доллара ...
Девальвация рубля за 3 дня?
12 апреля 2018 года
1477
Банк России продолжает утверждать, что ввод новых санкций против России не несёт угроз финансовой стабильности страны. И как нарочно продолжающийся рост доллара и евро в парах с рублем, дразнят нашего ...
Инфляция в России: замедление благодаря меньшей индексации транспортных тарифов
9 февраля 2018 года
1772
По данным Росстата, после стабильной динамики ИПЦ в последние месяцы 2017 г. в январе этого года дезинфляция возобновилась: рост цен в годовом сопоставлении замедлился до 2,2% против 2,5% в декабре. Судя по ...
Макроэкономический обзор: Год рекордов
20 декабря 2017 года
1672
Котировки американских акций в очередной раз обновили исторические максимумы в ожидании того, что в ближайшее время предложенный президентом Трампом план налоговых реформ будет утвержден Конгрессом. В ...

Последние новости

Смотреть все
ЦБ: В России зарплаты оторвались от инфляции на 15%
23 апреля 2018 года
179
В России заработные платы сотрудников бюджетной сферы оторвутся от инфляции в 3,5 раза и вырастут на 13-15%. Прогноз предоставлен экспертами Банка России. Согласно данным, предоставленным в обзоре, оклады начнут расти из-за приравнивания МРОТ к ...
В Омске на переобучение 15 безработных потратят 247,5 тыс. рублей
23 апреля 2018 года
268
В Омске планируют провести обучение 15 граждан, оставшихся без работы. На эти цели выделяется 247,5 тыс. рублей. Тендер объявила Служба занятости населения. Информация появилась на официальном портале государственных закупок. Согласно конкурсной ...
Банк России допустил более быстрое приближение к 4% по инфляции‍
22 апреля 2018 года
407
Банк России допускает, что инфляция может быстрее прогнозируемых сроков достигнуть 4%, хотя в целом риски не высокие. Сведения предоставила пресс-служба регулятора. Во втором квартале на динамику цен может влиять адаптация предприятий к ...
В Омске на благоустройство бульвара Победы выделят 140 млн рублей
22 апреля 2018 года
455
В Омске в течение двух лет благоустроят парк Победы. Стоимость реализации проекта оценивается в 140 млн рублей. Сведения предоставила мэр Оксана Фадина. «Мы только приступаем к работе по проекту. Смета готова. Для бюджета города сумма большая, ...
В России госпошлина за выдачу загранпаспорта вырастет до 5 тыс. рублей‍
21 апреля 2018 года
622
В России государственная пошлина за выдачу загранпаспорта вырастет до 5 тыс. рублей. Также удорожают водительские права и свидетельства о постановке на учет транспортных средств. Решение принято 19 апреля. Соответствующий документ находится в ...
Следуйте за нами